ساختارهای غیردولتی) جهانی نظیر صندوق بین المللی پول و بانك جهانی كه علی الظاهر می بایست نقش مهمی در تامین مالی طرح های اقتصادی ایفا كنند . هنوز جریان بین المللی سرمایه به اقتصاد كشورهای در حال توسعه باكندی رو به رو است. از آنجا كه بازار سرمایه در كشورهای رو به رشد از ابزارهای مناسب تامین مالی نیز برخوردار نیست. مشكل كمبود سرمایه یا به عبارت بهتر كمبود سرمایه گذاری اقتصادی در این كشورها ابعاد وسیع تری پیدا كرده است. بنابراین به روش های مختلف باید نسبت به جذب منابع مالی و استفاده صحیح آن در پروژه های مختلف به ویژه پروژه های سنگین از لحاظ مالی اقدام كرد و آنها با روش های علمی مود مقایسه قرار داده و بهترین گزینه را انتخاب نمود. در این سمینار علاوه بر برشمردن نحوه تامین مالی پروژه های حمل و نقلی، ارزیابی اقتصادی آنها نیز مورد توجه قرار گرفته است. مقدمه: كشورهای در حال توسعه ای مانند ایران از ویژگی های اقتصادی مناسبی برخوردار است و می بایست علاوه بر تلاش برای جذب سرمایه های خارجی بیشتر بر منابع تامین داخلی متكی باشند . این منابع كه سرچشمه گرفته از پس انداز ملی است می بایست با اتخاذ سیاست های مناسب پولی و تجهیز باز ار سرمایه تامین شود تا بتواند در پیشبرد اهداف و آرمان های اقتصادی كه همانا دستیابی به رشد و توسعه اقتصادی پایدار است موثر واقع شود . در این تحقیق به بحث تامین مال ی و روش های علمی آن خواهیم پرداخت. تامین مالی عبارت است از جمع آوری وجوه برای ابتیاع عوامل گوناگ ون مورد نیاز تولید كالا یا ارائه خدمت. به عبارت دیگر تامین مالی تامین سرمایه مورد نیاز جهت سرمایه گذاری در طرح های مقالات و پایان نامه ارشد اقتصادی می باشد . خواه این سرمایه به صورت وجوه نقد باشد یا به صورت سرمایه انباشت شده در كالاهای سرمایه ای یا واسطه ای (به عبارت بهتر دانش فنی و فن آوری انباشته در كالاهای سرمایه ای). در اجرای پروژه های اقتصادی بحث عمده نحوه تامین مالی می باشد كه چنانچه سرمایه گذار خود از منابع مالی كافی برخوردار باشد در این زمینه مشكلی بروز نمی كند . اما اگر وجوه مورد نیاز سرمایه گذاری به تمامی در اختیار سرمایه گذار (اعم از حقیقی یا حقوقی دولتی یا خصوصی) نباشد راه های تامین مالی یا شیوه های تامین مالی مورد توجه قرار می گیرد. اصولاً در اقتصاد نخستین و مهم ترین شیوه تامین مالی تبدیل پس انداز ملی به سرمایه گذاری است. این تبدیل ممكن است از سوی دولت یا بخش خصوصی (اعم از حقیقی یا حقوقی ) صورت بگیرد. اگر نسبت خالص پس انداز ملی به تولید ناخالص داخلی در حدی قابل توجه قرار گیرد مشكلیبه عنوان كمبود منابع سرمایه گذاری در اقتصاد بروز نمی كند اما زمانی كه میل به مصرف در مصرف كنندگان (اعم از خصوصی یا دولتی ) در حدی بالا باشد كه همواره منابع ناچیزی برای پس انداز و تبدیل آن به سرمایه گذاری باقی گذارد تنگنای كمبود منابع سرمایه گذاری بروز می كند. در اغلب كشورهای در حال توسعه از جمله ایران به لحاظ عرضه كل رشد جمعیت و فشار تقاضا برای ابتیاع كالاها و خدمات مصرفی و … همواره سطح پس اندا ز ملی نسبت به تولید ناخالص داخلی در حد قابل توجه نسبت و لذا سرمایه گذاران همواره با كمبود منابع برای سرمایه گذاری در طرح های اقتصادی مواجه می باشند . اگر شرایط اقتصادی به گونه ای باشد كه فشارهای تورمی سیر نزولی ارزش پول ملی را به وجود آورد و در مقابل بازار معاملات كاذب و دلالی (ارز ، سكه ، كالاهای مصرفی بادوام ، زمین و …) نیز رونق داشته پس انداز كنندگان تمایلی به نگهداریی وجوه نقد خود در نظام بانكی یا سرمایه گذاری آن در طرح های اقتصادی نشان نمی دهند و این امر بر انباشت سرمایه برای سرمایه – گذاری اثر منفی دارد. در چنین شرایطی برنامه ریزان اقتصادی باید توجه كنند كه از ابزارهای تشویق پس انداز تجهیز بازار سرمایه و رونق سرمایه گذاری های اقتصادی مولد به نحو موثر در اقتصاد بهره گیرند تا بتوانند هدف دستیابی به رشد و توسعه اقتصادی پایدار محقق سازند. برای اجرای یك طر ح سرمایه گذاری دو مقدمه لازم است : یكی آنكه نحوه تامین مالی هزینه های آن مشخص شود . و دیگر آنكه موسسه سازمان شركت یا وزارتخانه مسئول اجرا و بهره برداری از آن تعیین شود . خلاصه اینكه بر اساس یك برنامه مشخص باید واحدی مسئول اجرای طرح شده و منابع مالی كافی در ا ختیار آن قرار گیرد تا كلیه عملیات را طبق مطالعات و پیش بینی های انجام شده پیش ببرد . بسیاری از مسائل و مشكلاتی كه طی اجرای طرح پدیدار می شود در مرحله تهیه و تنظیمو مطالعه آن قابل پیش بینی و حل نیست . بنابراین در مرحله اجرا واحد یا موسسه مجری طرح مسئولیت رفع آن را به عهده دارد . ولی مسائل اصلی سازماندهی و تامین مالی طرح و نكات مربوط به تكامل طرح از مرحله تهیه و تنظیم تا مرحله نهایی باید پیشاپیش مورد تحلیل قرار گیرد . توجه به مسائل اساسی و حذف هر گونه تنگنای احتمالی قابل پیش بینی از لحاظ سازمانی و حقوقی در موقعیت بعدی طرح نقش مهمی دارد . معمولاً تهیه و تنظیم كنندگان طرح با مجریان طرح یكی نیستند و طرح پس از تصویب برای اجرا به مدیران و كاركنان دیگری واگذار می شود . بدیهی است این مدیران و كاركنان باید دارای مهارت و تجربه لازم و كافی باشند ولی باز هم برای پرهیز از تگنا ها و مشكلات بعدی باید قبلاً سازمان طرح و تشكیلات آن مورد مطالعه و بررسی قرار گیرد. تجربه نشان داده است كه علی رغم پیش بینیهای قبلی از لحاظ سازمانی و حقوقی و تشكیلاتی باز هم مسائل متعددی پیش می آید . سازمان یا موسسه جدید باید افراد فنی و كاركنان اداری مورد نیاز را استخدام كرده و مراحل حقوقی تشكیل موسسه را طی كند و اسناد مناقصه را تنظیم نموده و مناقصه های مربوط را انجام دهد و به طور كلی یك سلسله از این گونه وظایف را بر عهده گیرد و پیداست كه انجام مطالعات لازم مربوط به این وظایف قبل از آغاز كار تا چه حد در پیش برد كار موثر واقع می شود . این مطلب هم درباره طرحهای سرمایه گذاری بخش عمومی و هم بخش خصوصی صدق می كند ولی در بخش عمومی از اهمیت زیادتری برخوردار است . زیرا در این بخش آزادی عمل و انعطاف كمتری وجود دارد . اگر طرح سرمایه گذاری جنبه توسعه یك موسسه موجود را دارد و به هر حال توسط دستگاه یا موسسه ای كه قبلاً سازمان یافته است اجرا می شود مطلب نسبتاً ساده تر است. جنبه های مالی طرح با مسائل سازمانی و حقوقی آن در ارتباط نزدیك است . برای مثال اگر مقرر شود كه سرمایه مورد نیاز از طریق فروش سهام تامین شود . این مطلب نه تنها نحوه تامین مالی طرحرا مشخص می كند بلكه همزمان با آن شكل حقوقی موسسه جدید را نیز معین كرده و نشان می دهد كه موسسه مسئول به صورت شركت سهامی اداره می شود. از سوی دیگر محدودیت مالی بر سایر جنبه های طرح مانند حدود استفاده از مكانیزه كردن تاثیر

سرمایه گذاران معمولا به دنبال سهام پرسود و کم ریسک می باشند، اما کدام شاخص آنها را در این زمینه یاری خواهد کرد؟ با توجه به عدم کارایی بازار سرمایه، در کشورهایی همچون ایران، سرمایه گذار باید نهایت دقت را در مورد سودآوری و ثبات آینده شرکت، داشته باشد تا از انتخاب خود مغبون نشود.
این پژوهش در نظر دارد شاخص قابل اتکایی جهت قیمت گذاری و انتخاب سهام برای سرمایه گذاران ارائه دهد. فردی که قصد سرمایه گذاری در سهام عادی را دارد، ابتدا لازم است ارزش ذاتی سهم مورد نظر را تعیین کند، سپس آن را با قیمت بازار مقایسه کند و تصمیم منطقی را اتخاذ کند.
محاسبه ارزش ذاتی مستلزم پیش بینی سودآوری و میزان جریان نقدی آزاد شرکت می باشد و پیش بینی سودآوری نیز به نوبه خود مستلزم تجزیه و

 تحلیل اوضاع اقتصاد ملی، اوضاع صنعتی که شرکت در آن فعالیت می کند و اوضاع شرکت مورد بررسی است.

1-1 مقدمه
در کشورهایی همچون ایران که بازار کارای سرمایه ندارند شخص سرمایه گذار باید تجزیه و تحلیل های وسیعی جهت خرید سهام انجام دهد.
برقراری قیمت های منصفانه و منطبق بر ارزش ذاتی سهام ، هدف مهمی است که نیازمند توسعه مدل های قیمت گذاری در بازار سرمایه و بورس اوراق بهادار تهران می باشد(عزیزیان،1385، 51)1.
اولین و مهمترین عاملی که در اتخاذ تصمیمات سرمایه گذاری در بورس اوراق بهادار پیش روی سرمایه گذار قرار می گیرد، عامل قیمت است (عبادزاده، 1378، 35)2. در بورس اوراق بهادار تهران، برای قیمت گذاری وارزشیابی سهام معمولا ازروش ضریب P/E استفاده می شود (همان منبع ، 55)3.
هدف اصلی این تحقیق ارائه جایگزینی مناسب برای روش ضریب P/E است.
در این فصل بیان مساله پژوهش ، اهداف و ضرورت پژوهش، پرسشهای پژوهش، فرضیات پژوهش، روش شناسی تحقیق و تعاریف عملیاتی واژه های به کار رفته در تحقیق ارائه خواهد شد.
2-1 تاریخچه مطالعاتی
روش ارزشیابی نسبت P/E یکی از پرکاربردترین روش های ارزشیابی سهام عادی است. که در این زمینه پژوهش های زیادی انجام گرفته است. در این بخش ابتدا برخی پژوهشهای انجام شده در مورد نسبت P/E و سپس پژوهش های مرتبط با نسبت PEG در داخل و پس از آن در خارج را بررسی می کنیم.
برخی ازسوابق مربوط به این پژوهش در داخل کشور:

• فرهاد عبدالله زاده (1371) به بررسی روشهای قیمت گذاری سهام در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته است. در این تحقیق مشخص شد که روش مورد استفاده در بورس اوراق بهادار تهران در تعیین قیمت پایه سهام بر قواعد و اصول سرمایه گذاری و نیز ویژگیهای اقتصادی شرکتها منطبق نمی باشد.

در این تحقیق برای تحلیل ارزشیابی سهام شرکتهای مشمول خصوصی سازی که سهام خود را برای اولین بار به عموم عرضه نموده اند، از دیدگاه جریان نقدی تنزیل شده استفاده گردیده است.

• مرتضی کلانتری (1373) پژوهشی را به عنوان «تاثیر روشهای انتخاب شرکتهای رقیب بر دقت روش ارزشیابی P/E » انجام داد که کاملا برگرفته از تحقیق آلفورد(1992) اجرا شده در بورس اوراق بهادار نیویورک بود. کلانتری این پژوهش را در بورس اوراق بهادار تهران انجام داد که این فرضیه برگرفته از فرضیه آلفورد به قرار زیر بود:

در ایران انتخاب شرکتهای رقیب به منظور تعیین ضریب P/E جهت پیش بینی قیمت سهام یک شرکت، به خصوص از طریق شرکتهای یک صنعت خاص که بیشترین شباهت را از حیث بازده حقوق صاحبان سهام دارند ، از دقت بیشتر و خطای اندازه گیری و پیش بینی کمتری برخوردار است.
بر اساس نتایج حاصل در بورس اوراق بهادار تهران ، این فرضیه رد شد.